Ahora que parece que estaba todo tranquilo, de repente otro sobresalto. De entrada no se si es importante o no todo lo referente a los “aparentes” problemas provenientes de Dubai, pero como dice el refrán “el gato escaldado, del agua fría huye”.
Si ya de por sí es complicado hacer previsiones para un próximo ejercicio, en la situación actual es labor de adivinos y además osados. Da la sensación de que todo está cogido con alfileres, que se ha evitado el desastre, pero que duda cabe que el bote salvavidas va a tener un precio elevado que en algún momento habrá que pagar. Y digo “el” bote salvavidas, porque no hay mas o si los hay son de mucho menor tamaño.. Y no hay más porque el margen en política fiscal y monetaria no existe y porque el endeudamiento público tiene un límite razonable del cual estamos cada vez más cerca.
Para los que estamos más pendientes del día de las compañías y que tenemos como base de gestión el conocimiento de las mismas, he de reconocer que todo esto me supera. Siempre, en todas las crisis habrá los típicos agoreros de “esto ya lo dije yo”, aunque seguramente muchos de esos se quedan en las palabras y no suelen tener una responsabilidad patrimonial de la que responder. Si saben que número va salir el próximo sorteo de navidad, ¿por qué no compran todos sus décimos? . Claro, cuando nos jugamos los cuartos la cosa cambia. A ver si el número va a ser el del sorteo del año que viene y me he equivocado en le timing. Ese es el problema.
Siempre se ha dicho que el mercado puede mantenerse más tiempo irracional que tu solvente. Es conocido el caso de un hedge fund americano que cerró a comienzos del año 2000 porque las pérdidas acumuladas eran ya insoportables, centrado en una estrategia básica de mercado neutral con posiciones cortas de Nasdaq y largas de Dow Jones. A los tres meses del cierre la estrategia hubiese empezado a generar dinero. Sabían el número que iba a salir premiado, pero no en que sorteo.
Con esto de los sorteos, a lo que quiero llegar es que para el año que viene no soy capaz de realizar un análisis con cierto criterio porque la sensación de descontrol de los acontecimientos me parece más que evidente. En primer lugar por parte de los bancos centrales, que han tomado una serie de medidas sin precedente histórico y de las cuales es imposible prever las consecuencias. Igual que han introducido las medidas cuando los acontecimientos ya los superaban, la próxima medida de calado quizás se produzca por los mismos motivos.
En el caso de las empresas tres cuartos de lo mismo. Hasta hace dos años compitiendo por ver quien compraba más y quien hacía crecer más el balance, y ahora intentando desapalancarse y reducir costes a marchas forzadas. Incluso alguna cotizada presume del esfuerzo que han realizado este año en reducir deuda y aumentar su eficiencia, pero que para el año que viene si el mercado mejora no descartan alguna operación corporativa. Como vemos una estrategia muy definida y con mucho rigor (incluso algunas casas de análisis llegaron a tener la figura de “analista de OPAs”, para prever que compañías eran más susceptibles de movimientos corporativos. Quizás hoy en día puedan reconvertir esta figura en un “analista de ampliaciones de capital”.)
Ante esta tesitura la conclusión que se puede sacar es que nadie tiene ni la más remota idea de lo que va a pasar. Asi que la norma básica es la improvisación conforme los acontecimientos se producen. Ya nada es estratégico.( un ejemplo lo podemos tener Repsol. Una parte importante de su futura estrategia empresarial va a esta marcada porque alguno de sus accionistas reciba un dividendo suficiente para atender sus necesidades financieras. Ya vemos el orden de prioridades)
Normalmente las crisis económicas más comunes se asocian con ajustes en inventarios de mayor o menor medida, pero en esta ocasión parece que vamos bastante más allá. Y no se cansan de clamar que le crédito vuelva a fluir. Si para volver al crecimiento necesitamos tasas de incremento del crédito del doble dígito como sucedía en el pasado estamos apañados. Ese exceso de crédito ha creado un exceso de capacidad y hasta que no se reconozca y se regule este exceso, no se pueden poner las bases para una recuperación sostenida. Lógico que China siga creciendo este año al 8%. Un incremento del crédito del 35% con respecto al año pasado supongo que tendrá algo que ver. Otra cosa es que eso sea sostenible.
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Por todo esto y durante un tiempo, parece que la gestión basada en la filosofía “bottom-up” vamos a tener que dejarla temporalmente aparcada (¿con que criterios invertimos en Repsol?) El mercado no cayó el año pasado por que estuviese caro en general, y en particular muchas empresas (sobre todo medianas y pequeñas) cotizaban con unos ratios de infravaloración. Los fundamentales tuvieron poco que ver en los movimientos de las cotizaciones y los acontecimientos financieros mandan. Por ello, y mientras todo esto no se normalice, (lo que no creo que suceda en 2010), parece que sea más práctico realizar un seguimiento de las carteras desde una perspectiva top-down, a la espera de tiempos mejores.
* Gonzalo Lardiés gestiona el fondo BPA Iberian Equities. En 2007 fue nombrado mejor gestor de renta variable europea por Citywire. Éste es su post invitado:
“Ahora que parece que estaba todo tranquilo, de repente otro sobresalto. De entrada no se si es importante o no todo lo referente a los “aparentes” problemas provenientes de Dubai, pero como dice el refrán “el gato escaldado, del agua fría huye”. 
Si ya de por sí es complicado hacer previsiones para un próximo ejercicio, en la situación actual es labor de adivinos y además osados. Da la sensación de que todo está cogido con alfileres, que se ha evitado el desastre, pero que duda cabe que el bote salvavidas va a tener un precio elevado que en algún momento habrá que pagar. Y digo “el” bote salvavidas, porque no hay mas o si los hay son de mucho menor tamaño.. Y no hay más porque el margen en política fiscal y monetaria no existe y porque el endeudamiento público tiene un límite razonable del cual estamos cada vez más cerca.
Para los que estamos más pendientes del día de las compañías y que tenemos como base de gestión el conocimiento de las mismas, he de reconocer que todo esto me supera. Siempre, en todas las crisis habrá los típicos agoreros de “esto ya lo dije yo”, aunque seguramente muchos de esos se quedan en las palabras y no suelen tener una responsabilidad patrimonial de la que responder. Si saben que número va salir el próximo sorteo de navidad, ¿por qué no compran todos sus décimos? . Claro, cuando nos jugamos los cuartos la cosa cambia. A ver si el número va a ser el del sorteo del año que viene y me he equivocado en le timing. Ese es el problema.
Siempre se ha dicho que el mercado puede mantenerse más tiempo irracional que tu solvente. Es conocido el caso de un hedge fund americano que cerró a comienzos del año 2000 porque las pérdidas acumuladas eran ya insoportables, centrado en una estrategia básica de mercado neutral con posiciones cortas de Nasdaq y largas de Dow Jones. A los tres meses del cierre la estrategia hubiese empezado a generar dinero. Sabían el número que iba a salir premiado, pero no en que sorteo.
Con esto de los sorteos, a lo que quiero llegar es que para el año que viene no soy capaz de realizar un análisis con cierto criterio porque la sensación de descontrol de los acontecimientos me parece más que evidente. En primer lugar por parte de los bancos centrales, que han tomado una serie de medidas sin precedente histórico y de las cuales es imposible prever las consecuencias. Igual que han introducido las medidas cuando los acontecimientos ya los superaban, la próxima medida de calado quizás se produzca por los mismos motivos.
En el caso de las empresas tres cuartos de lo mismo. Hasta hace dos años compitiendo por ver quien compraba más y quien hacía crecer más el balance, y ahora intentando desapalancarse y reducir costes a marchas forzadas. Incluso alguna cotizada presume del esfuerzo que han realizado este año en reducir deuda y aumentar su eficiencia, pero que para el año que viene si el mercado mejora no descartan alguna operación corporativa. Como vemos una estrategia muy definida y con mucho rigor (incluso algunas casas de análisis llegaron a tener la figura de “analista de OPAs”, para prever que compañías eran más susceptibles de movimientos corporativos. Quizás hoy en día puedan reconvertir esta figura en un “analista de ampliaciones de capital”.)
Ante esta tesitura la conclusión que se puede sacar es que nadie tiene ni la más remota idea de lo que va a pasar. Asi que la norma básica es la improvisación conforme los acontecimientos se producen. Ya nada es estratégico.( un ejemplo lo podemos tener Repsol. Una parte importante de su futura estrategia empresarial va a esta marcada porque alguno de sus accionistas reciba un dividendo suficiente para atender sus necesidades financieras. Ya vemos el orden de prioridades)
Normalmente las crisis económicas más comunes se asocian con ajustes en inventarios de mayor o menor medida, pero en esta ocasión parece que vamos bastante más allá. Y no se cansan de clamar que le crédito vuelva a fluir. Si para volver al crecimiento necesitamos tasas de incremento del crédito del doble dígito como sucedía en el pasado estamos apañados. Ese exceso de crédito ha creado un exceso de capacidad y hasta que no se reconozca y se regule este exceso, no se pueden poner las bases para una recuperación sostenida. Lógico que China siga creciendo este año al 8%. Un incremento del crédito del 35% con respecto al año pasado supongo que tendrá algo que ver. Otra cosa es que eso sea sostenible.
Por todo esto y durante un tiempo, parece que la gestión basada en la filosofía “bottom-up” vamos a tener que dejarla temporalmente aparcada (¿con que criterios invertimos en Repsol?) El mercado no cayó el año pasado por que estuviese caro en general, y en particular muchas empresas (sobre todo medianas y pequeñas) cotizaban con unos ratios de infravaloración. Los fundamentales tuvieron poco que ver en los movimientos de las cotizaciones y los acontecimientos financieros mandan. Por ello, y mientras todo esto no se normalice, (lo que no creo que suceda en 2010), parece que sea más práctico realizar un seguimiento de las carteras desde una perspectiva top-down, a la espera de tiempos mejores”.
