March 2009

Esta mañana, casi sin querer, he realizado un interesante experimento sobre los sesgos a la hora de invertir, o por lo menos a la hora de elegir entre dos opciones de inversión. He lanzado al mismo tiempo la siguiente pregunta en Facebook (red social que no necesita presentaciones) y en Twitter, una red social basada en microcomentarios sobre lo que estás haciendo. La pregunta era: “¿Invertirías en acciones de Google o de Apple?” Los resultados han sido de lo más interesante.

Respuestas "pro-Apple" en Twitter

Entre mis amigos de Facebook que han respondido, el 87% se ha decantado por Google y sólo el 13% restante por Apple. ¿Y en Twitter? Casi lo contrario, cerca del 80% han elegido al fabricante de los Mac, los iphones y los iPod, frente a los pocos que se han decantado por la compañía que empezó siendo un buscador y ahora es el mayor gigante de la red. ¿Cómo interpretar esto?

A nivel del perfil sociológico, como decía @ma_garcia desde Twitter, “parece una buena prueba para avalar que, pese a que Facebook se vista de Twitter, muchos tuiteros jamás cambiarán esto por Facebook”. En mi opinión, además, puede reflejar, aunque sea inconscientemente, el último desprecio que el consejero delegado de Google realizó hace poco hacia Twitter, llamándolo el SMS de los pobres.

También puede ser una consecuencia de que los usuarios Twitter se fijan más en las últimas tendencias en el diseño de los gadgets. Y, probablemente, que es más alto el porcentaje de twitteros (casi todos tienen perfil también en Facebook, pero utilizan más Twitter) que usa Mac que en el caso de los facebookeros. Hasta cierto punto es chocante, pero también lógico. Sin embargo, aún no os he comentado el verdadero interés de este experimento.

Lo interesante es que ninguno de los que ha respondido me ha hablado del precio al que cotiza Google, ni de si tiene liquidez o caja, ni de sus perspectivas de beneficio, ni de su comportamiento en el año, ni de lo que ha caído desde máximos… No. Casi todas las intervenciones se han basado en sesgos subjetivos de cada usuario. ¿De qué dependen entonces nuestras decisiones de inversión? ¿Cómo llegamos a la idea de que con una empresa podemos ganar más dinero que con otra o perderlo? Parece que no sólo se aplica la razón aquí, ¿Verdad?

Creo distinguir dos tendencias en el debate de las posiciones bajistas en bolsa. Quienes consideran que suponen una parte importante del mercado y borrarlas equivaldría a tapar una parte de la realidad y eliminar información del mercado, y quienes caricaturizan a los bajistas como unos malvados que atacan sin piedad a las compañías con el único objetivo de hacerlas quebrar.

Yo me incluyo entre los primeros, pero insistiendo en algo que ya manifesté la semana pasada: el sistema no es perfecto, ni mucho menos, y necesita mejoras. Sobre todo, de información, y, sobre todo, que se sepa quiénes son los inversores que están prestando acciones. Y aunque ya lo explicó clarísimamente Carlos Arenillas el fin de semana en una tribuna en El País, yo voy a intentar hacerlo aún más sencillo de entender con una metáfora.

Imagínate que te compras un coche que te gusta una barbaridad y quieres tener muchos años. Para cuidarlo mejor lo dejas en un garaje pagándole al dueño un alquiler. Pero éste a su vez se lo presta, cobrando también él, a un tercero que se dedica a machacar el coche haciendo carreras urbanas por las noches. Está claro que, como mínimo, el dueño del garaje te debería informar de que está prestando tu coche, ¿no? Y quizá haya ciudadanos que estén de acuerdo en alquilar ese coche. Pero por lo menos toman esa decisión conscientemente.

Los bajistas también se divierten en los descensos. istockphoto.com/lugo

El problema está en, como explica en El Confidencial, Jesús Sánchez Quiñones, director general de Renta 4, la mayor parte de inversores extranjeros tiene sus acciones depositadas en cuentas omnibus, con lo que no se puede saber de quién son esas acciones que se están prestando. En teoría, sólo lo sabría el depositario (el que tiene el garaje), que son quienes hacen mejor negocio con todo este lío.

Eso no sucede con las posiciones de los inversores españoles, donde sí se puede ver su trazabilidad, como explica Sánchez Quiñones en su recomendable artículo, cuyo enlace me pasó mi amigo Rubén Jiménez Lapetra. Pero recordemos que los inversores extranjeros son el “grupo” que más pesa en nuestro mercado, y que tienen el 36,8 por ciento de las acciones de empresas cotizadas en España, según cifras de BME. Y aquí la CNMV puede hacer muy poco, por eso aboga continuamente por medidas transnacionales. Y bien que hace.

En fin, ahora como dije ayer me gustaría repasar algunas citas contra los bajistas sacadas de medios y blogs (algunas incluso son de amigos míos), con los que no estoy de acuerdo en este debate:

- “Gran parte del volumen que se está negociando en bolsa es de posiciones bajistas manejadas por inversores institucionales extranjeras”, citaba una fuente no identificada en un artículo de Expansión este martes. ¿Y qué? Lo mismo sucede los días que hay rebote: siempre podríamos decir entonces que “Gran parte del volumen que se está negociando en bolsa es de posiciones alcistas manejadas por inversores institucionales extranjeras”

- “Seguimos obteniendo beneficios, repartiendo dividendos y somos muy sólidos”, afirman en el mismo artículo desde un banco. ¿Y qué? Hay muchos inversores que parecen pensar que esta situación no se mantendrá en el futuro, y por eso venden. Si fuera al revés, estarían tomando posiciones alcistas. Sólo quieren ganar dinero, no hacer quebrar a ninguna entidad.

- “¿Quién va a operar ya a corto en EEUU o Reino Unido, donde sus bancos no valen prácticamente nada y están en su mayoría intervenidos por el Estado?” se pregunta un alto directivo de un banco español en El Mundo. Insisto. A la mayoría de estos inversores (no a todos, cierto) les da igual operar al alza o a la baja. Y con sus apuestas bajistas en el caso de EEUU tuvieron razón, porque ya se ha visto cómo estaban los balances de estas entidades y cómo se han ido degradando. Igual piensan que aquí acabará ocurriendo lo mismo e igual tienen razón también (No tengo ni idea de ello y espero que no sea así). O sea, que este argumento bien visto casi apunta a lo contrario de lo que pretende.

- “Llevado al extremo, si cuanto más baja un valor más se enriquecen estos inversores, serían culpables de la desaparición de compañías y a la postre de miles de puestos de trabajo” aseguraban “fuentes oficiales” de Sacyr a elEconomista este fin de semana. Podía haber seguido diciendo que también serán culpables de la recesión mundial, el cambio climático y el apocalípsis. Yo que creía que las compañías desaparecían por no vender coches, pisos o lo que sea, por haberse endeudado salvajemente en los últimos años y porque su negocio no da más de sí… Y resulta que la culpa es de los bajistas.

- “Entre 1991 y 1993 nos enteramos de la presencia de unos fondos especulativos. Había que imaginarlos planeando como alimañas sobre las divisas y lanzándose para destrozar a los más débiles. Los bancos centrales europeos no pudieron con ellos (Nota mía: menos mal que a quienes atacaban era a los más débiles). Este fenómeno lo estamos sufriendo ahora con toda su crudeza. (…) Hunden la cotización y se llevan a la baja a los índices. Es inútil pedir socorro a la CNMV. Cuando ya hayan chupado toda la sangre a la banca, atacarán a muerte a Telefónica y Repsol. De paso machacan a empresas pequeñas o medianas (…) Al final, cuando no tengan a quien devorar, se acabarán devorando entre ellos”. Para esta tribuna de José Antonio Fernández Hódar el sábado en Expansión sólo tengo que objetar su evidente sensacionalismo y hacer una pregunta. ¿Por qué no criticó de igual manera a estos mismos fondos cuando todos estos últimos años han estado especulando al alza?

Desde luego se está demostrando que los bajistas como chivos expiatorios desde luego sí que sirven. Como los prohiban a ver a quién buscamos. Yo sigo pensando lo mismo: que las acciones caen porque hay más gente que quiere vender de la que quiere comprar. Y subirán cuando ocurra lo contrario.

Ayer, estaba cenando en casa de unos amigos con los que jamás he hablado de bolsas ni finanzas, cuando de repente uno de ellos comentó: “Menos mal que han dejado de caer las acciones de mi empresa, que llevamos un año tremendo. Me han dicho que la culpa ha sido de los cortos, esos que especulan para ganar haciendo caer las acciones…” Me quedé de piedra, y no por la irrealidad que esconde esta frase, sino porque jamás podía imaginar que el debate sobre las posiciones cortas llegara a la calle.

Imagino que ha ayudado mucho lo mucho que se ha escrito sobre el tema en las últimas semanas. En este tiempo, me he venido recortando las páginas de los periódicos que hablan sobre el tema y, cómo no, guardándome los enlaces de los post de los blogs financieros de refefencia. A continuación voy a exponer una lista de los comentarios que me han parecido más interesantes.

Empiezo en este post por las citas que me parecen más interesantes para un debate constructivo sobre las posiciones bajistas en bolsa.

- “La pregunta clave es si los accionistas saben que el depositario está prestando sus títulos (…) Si la respuesta es no (…) ya no estaríamos hablando de un accionista razonable, sino de un accionista ignorante o incauto, y no califico al usuarios”. Leído en una tribuna de Carlos Arenillas en el suplemento Negocios de El País.

- “Para asumir una posición corta sobre un valor debe exigirse disponer del subyacente, con el fin de que el apalancamiento guarde una dimensión proporcionada en relación al activo”, señalan desde Bankinter a elEconomista en la edición del fin de semana.

- “Prohibir, aunque de forma temporal, la toma de posiciones cortas me parece una medida muy intervencionista, casi tanto como la del Gobierno de Pakistan que prohibió que la bolsa bajara (ver post gentileza de investorsconundrum, no tiene desperdicio)”. Leído en Gurusblog.

- “Prohibir los cortos sería contraproducente, ya que han ayudado a desvelar asuntos complejos”, afirman desde “una compañía energética” a elEconomista en la edición del fin de semana.

- “La verdadera transparencia está en no sólo conocer quén tiene posiciones cortas, sino con qué grado de apalancamiento las ha tomado prestadas y a quién” afirma en Cindo Días este martes Jesús Palau, profesor de finanzas de Esade.

Hay muchas más, pero creo que éstas son bastante representativas. Mañana procederé con las que yo creo que no aportan nada, más que demagogia, al debate.

Uno de los artículos estrella en la prensa especializada durante las fases bajistas es aquel que cuestiona las virtudes de la bolsa a largo plazo. El último ejemplo lo tenemos hoy en El Confidencial, pero yo recuerdo haberlo leído en otros medios de información financiera en las últimas semanas. Seamos francos, “desmontar mitos” es algo que nos encanta a los periodistas.

Precisamente por eso me ha llamado poderosamente la atención este artículo que he visto en la edición online del semanario estadounidense Barron’s. El titular es contundente: “Caso cerrado: las acciones funcionan” y el texto empieza citando, por errónea, una famosa portada del Business Week del 13 de agosto de 1979, que proclamaba a los cuatro vientos “La muerte de las acciones”, un hecho que trataré más a fondo en otro post.

El artículo de Barron’s se basa en los estudios realizados por el profesor Jeremy Siegel, autor del exitoso libro “Stocks for the long run”, que ahora va por la cuarta edición. Siegel mide cada periodo de 5, 10, 20 y 30 años desde 1871 hasta ahora, y lo hace para cada uno de los años transcurridos desde entonces E incluso tiene en cuenta las compañías que desaparecen, según se indica en el artículo. Para el cálculo de la rentabilidad tiene en cuenta los dividendos, que suma a la subida o caída de las acciones, y la cifra resultante la ajusta por inflación.

Pues bien, la rentabilidad media de las bolsas en estos plazos, ya descontada la inflación, ha sido del 6,97 por ciento en periodos de cinco años; del 6,84 por ciento en los de 10; del 6,85 por ciento en los de 20 y del 6,23 por ciento en los de 30. Esto no quiere que nunca haya habido periodos en los que estas rentabilidades hayan sido negativas. Bueno, mejor dicho, nunca los ha habido a 20 y 30 años, pero sí a 5 y 10 años, como sucede ahora. En concreto, entre el 20 por ciento de las veces en las fases de 5 años; y el 10 por ciento en las de diez años. ¿Pero cuando se dieron estos casos que ocurrió después? Aquí viene lo bueno.

Tras los malos periodos de cinco y diez años, las bolsas de EEUU han tenido comportamientos mucho mejores que la media de periodos, con ganancias más cercanas al 10 por ciento. Y en el caso de la decena de años, de hecho, nunca después de un periodo bajista, se dio otro del mismo signo. Algo que, como podrán adivinar, sí ha sucedido en las fases de cinco años, si bien sólo ocurrió en 5 de los 31 casos estudiados.

En fin, si no tienen problemas con el inglés les recomiendo encarecidamente la visita al artículo de Barron’s que les he citado arriba, por lo menos para contrastar otros artículos desmontando el mito. El único “pero”, en uno y otro caso, radica en que siempre estamos hablando de rentabilidades pasadas. Y nunca sabremos si el futuro será como el pasado o si esta vez será diferente (y al menos una vez lo será).

La publicación de referencia del mercado estadounidense viene esta semana con una dosis de optimismo. En su tema de portada de esta edición (es semanal y se publica los lunes), Barron’s viene a decir que las bolsas están muy cerca del suelo y que los precios ya resultan muy atractivos, aunque no se puede descartar  descensos hacia los 5.000 puntos del Dow Jones.

Para refrendar sus tesis se basa, principalmente, en dos puntos:

-Las acciones están baratas por PER
Según la publicación, el PER (veces que el beneficio por acción está recogido en el precio. Cuanto más bajo, teóricamente más barato) del S&P 500 ya se ha ido cerca de las 13 veces, y a estas alturas ha rebotado en la mayoría de crisis, excepto en 1974, 1982 y 1987, pero entonces los rendimientos de los bonos del Gobierno eran mucho más altos.

- Las acciones están baratas midiéndolas sobre el PIB.
La capitalización del mercado bursátil americano ahora supone tan sólo el 60 por ciento del PIB de este país, la cifra más baja desde principios de los años 90. En teoría, positivo, aunque este dato también tiene una lectura menos optimista: supone casi el doble de los niveles a los que se llegó a caer en los años 70 y 80.

A esta noticia he llegado a través de Seeking Alpha, donde también he visto esta interesante estadística: según la última encuesta de la Asociación Americana de Inversores Individuales, el 70% espera que las acciones sigan cayendo en las próximas semanas, un nuevo récord de pesimismo que suele tomarse como un indicador contrario (bajo la idea de que si todo el mundo es tan pesimista ya habrá vendido sus acciones): es decir, como que la capitulación ya se ha visto.

¿Qué os parecen estas estadísticas? ¿Estáis de acuerdo con Barron’s o os apuntáis al “esta vez será diferente”?

Si este sábado a las 17 horas te apetece charlar sobre finanzas mientras tomas un café, y estás en Madrid, te animamos a venir a la segunda edición del Café & Finanzas, que de nuevo se celebrará en el Loft 39, bar situado en la calle Velázquez, número 39.

Los refrescos y las infusiones correrán de nuestra parte, como ya sucediera la primera vez. Y por los mismos motivos que os contamos la primera vez. Entonces, pasamos un muy buen rato y tuvimos conversaciones muy interesantes sobre lo que más nos gusta, los mercados y las inversiones.

Esta vez los organizadores del evento, @_Miki y @mberzosa, han invitado a un ponente para dar su visión del mundo financiero. En concreto, a Onésimo Álvarez Moreno, auto del blog Governance Focus. Y en teoría la temática elegida es dónde invertir en tiempos como los actuales, aunque como siempre será la propia conversación la que elija sus caminos. Por eso nos gusta tanto.

Nos vemos en el Café & Finanzas.

Leo hoy en Cinco Días que “la banca presiona a la CNMV para que prohiba las ventas a corto“. Y elEconomista publicó hace dos semanas que “la CNMV busca una acción conjunta europea para acorralar a los bajistas“. Imaginarán quienes leyeron mi post de ayer que no estoy de acuerdo con estas pretensiones. Bienvenidos al mercado. Hay gente que piensa que los bancos van a bajar y gente que piensa que van a subir, y de momento ganan claramente los primeros. Por eso caen las acciones.

Quizá haya operativas que rayan lo permisible, como la llamada “venta a corto desnuda” (naked short selling), en la que ni siquiera se piden prestadas las acciones para venderlas, se hace sólo por diferencias.  Y que de hecho han sido prohibidas durante un tiempo por la SEC en Estados Unidos, pero insisto en que el problema no es de las herramientas, sino de mercado.

Sigue habiendo muchos inversores que creen que los bancos españoles están caros. Entre ellos los citados hedge funds. Y hay algunos amigos de otros blogs, como Gurusblog o Investors Conundrum, que incluso piensa que los bancos valen cero euros, una opinión que no comparto, pero que tiene su sentido lógico. En cuanto esto cambie, es decir, que haya más gente que los bancos valen más dinero de lo que pone ahora en sus cotizaciones, habrá un brusco giro, los bajistas quedarán expuestos a perder un dineral y los alcistas se olvidarán de todo esto.

Yo me pregunto quién son las entidades para decir que el mercado les está penalizando injustamente y pedir que se prohiba la operativa bajista. Si el precio al que debe cotizar una acción, o la caída máxima, la decidiera una compañía, mal vamos. El problema aquí está en que tenemos un sector financiero que de momento ha demostrado ser uno de los más fuertes del mundo, pero que se enfrenta a una de las mayores crisis de la historia, que afecta de lleno a su línea de negocio. Y donde hay entidades con problemas de liquidez evidentes. ¿Está esto reflejado en el precio ya o  no? Eso le debe decir el mercado, las propias entidades son sólo una pequeña y parcial parte del mismo.

Pero sí hay algo que se podría hacer para dar más claridad al sistema. La CNMV podría obligar a hacer público quiénes son los inversores que tienen prestadas sus acciones. Si hay inversores que venden a crédito, con acciones prestadas, es porque esas acciones se las prestan, ¿por qué se criminaliza al que vende y no al que posibilita las ventas? Es más, quizá incluso nos encontraríamos con la sorpresa de que algunos de los que protestan están prestando acciones para que se opere a la baja.

Si te vas a jugar un partido de fútbol de solteros contra casados, y de los tuyos sólo han ido seis porque los otros 5 maridos tenían miedo de lesionarse. ¿Quién tiene la culpa de que hayas perdido el partido 15-1? ¿Los del otro equipo, que estaban allí los 11 y tenían 7 cambios, o los tuyos?

Pues en el mercado mucha gente le echa la culpa a los solteros. La misma, que hace unos cuantos meses (bueno, ya años) hacía lo contrario. Es decir, estaba en el equipo en el que iban todos y había varios cambios, y no se fijaba en que del rival apenas había tres o cuatro pobres solteros, como si los partidos se jugaran los domingos a las nueve de la mañana.

Los inversores con posiciones bajistas en los valores han estado ahí desde siempre, aunque en los últimos años se han desarrollado herramientas para que haya más y sea más fácil. El problema radica en que los alcistas, que todavía tienen más fórmulas a su alcance que los bajistas para invertir, han desaparecido del mercado. Por eso, la presión de las ventas es mayor que la de las compras, por eso caen las acciones.

El otro día, en una conversación en twitter, mi interlocutor recurría al argumento de lo malos que son quienes tienen abiertas posiciones bajistas para explicar las caídas de los bancos. ¿Y el que hacía? Básicamente, rezar para que no caigan más las acciones que tenía en una entidad financiera, pero no compraba más. Este es el problema, hasta que no haya más gente que esté decidida a comprar que a vender, los precios seguirán cayendo. Es como decir que la culpa de que perdamos es de los solteros, mientras tu llevas tres semanas sin aparecer por el campo.

Visto de otro modo, si de pronto hay un alcista, o un grupo, que coge el toro por los cuernos y acude al mercado, la cosa cambiará, e incluso puede que radicalmente, como ocurrió en el caso de Volkswagen este verano. Pero de momento parece que no es el caso. Parece que hay más gente que no ve interés en ir a jugar el partido porque tiene temor a lesionarse. Y eso hace que los solteros sigan ganando fácil.

Me envía mi amigo Victor GH el enlace al increible video que podéis ver en este post. Se trata de una divertida parodía adaptada a la crisis de uno de los videojuegos más famosos de hace unos cuantos años: el Street Fighter, que en esta ocasión han transformado en “Wall Street Fighter”, un ocurrente nombre.

La verdad es que el video tiene detalles muy graciosos. Por ejemplo, se puede ver al luchador llamado ROI peleando contra otro representando a la Reserva Federal, y asestándole un duro golpe con una fuerza que sale de su portátil; la batalla entre el índice Dow Jones y Goldman Sachs o cómo el luchador del S&P 500 vence al Nikkei mandándole un “Sonic Bloomberg” desde su Blackberry. Con sus golpes los luchadores se quitan “valor de los activos” en vez de salud. Y para atacar se aconseja “gastar”.

Está divertido, sobre todo la ocurrencia. Está claro que la creatividad aplicada a las finanzas no tiene límites, como recordarán quienes vieron también en este blog el Juego del Rescate. Aunque bien pensado, yo creo que han desaprovechado el potencial que tenía la parodía. Por ejemplo, en el videojuego original había un luchador que emitía un sonido similar a “oyuken” y ahí podían haber puesto a un Obama diciendo “yeswecan”; y podían haber hecho que las palabras Game Over (Fin del juego) apareciesen sin parar, como parece estar pasando realmente en los mercados. Ayer, sin ir más lejos, los índices americanos cerraron en mínimos de los últimos 12 años tras perder casi otro 5%.

¿Qué tiene el número 5 que el número 4,6 no tenga? ¿Qué tiene el 7.800 que el que el 7.384 no? Aparentemente, tanto unos como otros son iguales, por ejemplo a efectos de cotización en bolsa. Pero la realidad demuestra que muchos inversores no los perciben igual. Parece que vemos más probable que las caídas de una acción se frenen en un número redondo que en otro que no lo es.

Voy a poner como ejemplo, por su claridad al respecto, este post leído en un foro de Expansión a finales del año pasado. Habla de la acción del Santander: “Comienza el año sobre los 7 euros. Puede cotizar en algún momento a 6 euros, pero también lo hará a 8 y casi con seguridad a 8,5″. O este otro, en idéntico lugar: “Decir el recorrido del SAN es como jugar a adivino.Por ahora llega a 7 euros, un campamento base, veremos dónde está su suelo en esta época de volatilidad”. Y los ejemplos son infinitos, sólo hace falta darse una vuelta por cualquier lugar donde se hable de inversiones.

¿Por qué somos así? ¿Por qué ponemos nuestras previsiones sobre algo incierto en función de lo redondo que sea el número? Se trata de un mal que también afecta a los periodistas financieros gravemente. Por ejemplo, el Ibex suele ir a portada si pierde los 8.000 puntos, pero no si cede los 7.400. Y al contrario, tenía garantizada la apertura del periódico si llegaba a los 15.000, pero no al tocar los 14.986, por ejemplo. ¿Por qué somos asÍ?

Mi teoría barata es que, ante la incapacidad humana para comprender el mundo y para vivir en la inseguridad, necesitamos agarrarnos a referencias que nos calmen y nos tranquilicen. Y los números redondos cumplen este efecto. ¿Por qué? Porque son los primeros números con los que convivimos, está unido a la búsqueda de seguridades de nuestra infancia. El primer número que aprendemos es el uno, cuando cumplimos un año. Y esto nos lo repiten costantemente hasta que cumples dos. Y en el cole al principio aprendemos a contar hasta 10, pero no hasta 12.

Por eso, cuando necesitamos después crearnos una sensación de seguridad recurrimos a este tipo de cifras, también en las inversiones, con la falsa esperanza de que nos la darán. Y esa calma nos adormece y marca la toma de decisiones. Es como si nos hipnotizaran, como dice la leyenda que hace la boa constrictor con sus víctimas para después comérselas.

P. D. Pensando porque escribo este post ahora, me doy cuenta de que puede tener relación con que ayer dejé de vivir en una cifra redonda de años, los 30, y pasé a estar en 31. Quizá me haya pasado algo parecido a lo que le ocurrió al escritor Enrique Vila-Matas cuando se acercaba a los 50 y que según dicen le motivó a escribir el libro “Para acabar con los números redondos”.